2015년 어느 날, 홍콩의 하이킹 트레일에서 영구 스왑 — 영구 선물 또는 줄여서 '퍼프'라고도 불리는 — 이 탄생했습니다. BitMEX의 수학자이자 공동 창립자인 Ben Delo는 파생상품 거래자인 Bavik이라는 친구와 함께 걷고 있었고, 몇 달 동안 그를 괴롭히던 문제를 해결하려고 애쓰고 있었습니다.

BitMEX는 모든 것을 시도하고 있었습니다. 분기별 선물, 월별 선물, 주별 선물, 48시간 선물, 심지어 24시간 후에 재설정되는 계약까지. 아무것도 작동하지 않았습니다. 고객들은 그들의 포지션이 경고 없이 닫힌다고 계속 불평했습니다. 그들은 현물처럼 보이고, 현물처럼 거래되지만, 파생상품 거래소만이 제공할 수 있는 레버리지를 원하는 것이었습니다.

"만약 선물이 만료되지 않는다면 어떨까요?"라고 Delo가 물었습니다.

Bavik의 대답은 즉각적이었습니다. "수학적으로, 그것은 무한한 가치가 있을 것입니다,"라고 Delo는 그가 말한 것을 회상합니다.

기술적으로 그는 옳았습니다. 선물 계약의 가치는 부분적으로 만료까지 남은 시간과 포지션을 유지하는 비용에서 파생됩니다. 만료일을 제거하면 그 유지 비용이 무기한으로 복리로 증가하여 이론적으로 무한한 가치를 만듭니다. 그러나 Bavik은 해결책을 제시했습니다: 전통 금융에서 LIBOR(런던 은행 간 금리)를 부과하는 것처럼 거래자들에게 비트코인 야간 금리를 부과하십시오.

문제가 하나 있었습니다. "제가 말했습니다, 그게 뭐죠?"라고 Delo는 회상합니다. "그가 말했습니다, '음, 그냥 그들에게 비트코인 야간 이자율을 부과하세요.' 제가 말했습니다, '그런 건 존재하지 않는 것 같아요.'"

그래서 Delo는 그것을 만들었습니다. 그리고 그렇게 함으로써 그는 21세기의 가장 중요한 금융 상품 중 하나를 발명했습니다.

BitMEX 구축

영구 스왑이 왜 중요한지를 이해하려면, BitMEX가 세계에서 가장 유동적인 비트코인 시장이 되기 전에 무엇을 하려고 했는지를 이해해야 합니다.

Delo와 Arthur Hayes가 2014년에 거래소를 설립했을 때, 그들은 100배 레버리지를 쫓는 소매 거래자들에 대해 생각하지 않았습니다. 그들은 기관 헤저들에 대해 생각하고 있었습니다. Hayes는 Deutsche Bank에서 일했고, Delo는 JP Morgan에서 고빈도 거래 시스템을 구축하는 데 몇 년을 보냈습니다. 그들의 논문은 비트코인 채굴자들과 결제 회사들이 그들의 노출을 헤지할 방법이 필요하다는 것이었고, BitMEX는 그것을 할 수 있는 전문 인프라를 제공할 것입니다.

"우리는 그것을 기본적으로 블룸버그 터미널처럼 보이도록 만들었습니다,"라고 Delo는 말했습니다. "우리는 로이터의 명령 코드를 사용했습니다. Z14는 2014년 12월에 만료된다는 의미였습니다."

기관들은 오지 않았습니다. 대신 온 것은 거래자들, 정교하지만 소매, 금융 경험이 있지만 자신의 돈으로 놀고 있는 사람들이었습니다. 그들이 원했던 것은 보장된 결제나 낮은 레버리지가 아니었습니다. 그들은 투기를 원했고, 가능한 한 많은 크기와 레버리지로 그것을 하고 싶었습니다.

BitMEX는 들었습니다. 2015년 할로윈까지, 거래소는 100배 레버리지를 제공하고 있었고, 이는 Delo가 처음부터 구축한 실시간 마진 시스템 덕분에 가능했습니다. "저는 주문 매칭 엔진, 포지션 유지 시스템, 마진 시스템, PnL 시스템, 결제 시스템을 구축했습니다,"라고 그는 말합니다. "그 모든 것은 저였습니다."

선물의 문제는, 심지어 단기 선물이라도, 기초 자산의 현물 가격보다 높은 프리미엄으로 거래되는 선물 계약의 프리미엄인 베이시스입니다. 전통 금융에서는 이것이 잘 이해됩니다. 2015년 암호화폐에서는 거의 모든 사람을 혼란스럽게 했습니다.

"우리 고객들은 '왜 당신의 거래소에서 비트코인이 그렇게 비싼가요?'라고 물었습니다,"라고 Delo는 회상합니다. "그리고 우리는 '글쎄요, 비싸다면 왜 그것을 공매도하지 않나요?'라고 말했습니다. 그리고 그것은 그들의 마음을 날려버렸습니다. 당신은 무언가를 공매도할 수 있습니다, 그냥 롱만 할 수 있는 것이 아닙니다."

BitMEX는 상장된 선물 계약의 만료를 계속 단축했습니다. 주간 선물. 그런 다음 48시간. 그런 다음 매일 다시 상장되는 계약.

"매 24시간마다 만료되거나 결제되었습니다. 그리고 사람들은 '왜 나를 청산했나요?'라고 말했습니다. 그리고 우리는 '우리는 당신을 청산하지 않았습니다. 당신의 포지션은 지수 가격으로 닫혔습니다. 당신은 정확히 현물 가격을 받았습니다,'라고 말했습니다,"라고 Delo는 말했습니다. "그들은 '우리는 이해하지 못합니다.'라고 말했습니다."

고객들은 그들이 원하는 것을 알고 있었습니다, 비록 그들이 그것을 명확히 표현할 수 없었더라도. 그들은 사라지지 않는 레버리지 상품을 원했습니다. Delo의 하이킹 트레일 대화는 그에게 하나를 구축할 수 있는 틀을 제공했습니다.

펀딩 레이트 발명

영구 스왑은 2016년 5월에 큰 행사 없이 출시되었습니다. 핵심 메커니즘은 간단했습니다: 만료일이 없는 선물 계약, 일일 펀딩 레이트를 통해 현물 가격에 고정되었습니다. 스왑이 현물보다 높게 거래되면 롱이 숏에게, 반대의 경우 숏이 롱에게 지불했습니다. BitMEX는 수수료를 받지 않았습니다. 그 비율은 순전히 균형 메커니즘이었습니다.

초기 펀딩 레이트는 주로 Bitfinex에서, 거래자들이 달러를 빌리거나 비트코인을 대여할 수 있는 제3자 대출 시장에서 파생되었습니다. 달러 대출 금리를 가져와 비트코인 대출 금리를 빼면 롱 포지션을 유지하는 비용을 대략적으로 추정할 수 있었습니다.

그것은 작동했습니다, 작동하지 않을 때까지. 비트코인이 2016년과 2017년으로 상승하기 시작하면서, BitMEX에서 롱 익스포저에 대한 수요가 펀딩 메커니즘을 압도했습니다. 스왑은 현물에 대한 지속적인 프리미엄으로 거래되기 시작했고, 계약 가격이 실제 비트코인 가격에서 멀어지게 했으며, 그들을 정렬시키기 위해 설계된 메커니즘을 약화시켰습니다. Bitfinex에서 가져온 이자율은 BitMEX 자체에서 일어나는 일을 반영하기에 충분히 높지 않았습니다.

"우리는 그 펀딩 레이트를 계산하는 방법을 동적으로 조정해야 했습니다,"라고 Delo는 말했습니다.

원래 펀딩 레이트는 외부 대출 시장에서 가져온 고정된 기준점이었으며, BitMEX 자체의 조건에 반응할 수 없었습니다. 새로운 접근 방식은 그것을 동적으로 대체하여, 스왑이 실제로 어떻게 거래되고 있는지를 외부의 Bitfinex에서 달러를 빌리는 것에 대한 요금이 아니라 내부적으로 살펴보았습니다.

해결책은 우아했습니다. 다른 시장을 외부적으로 살펴보는 대신, BitMEX는 내부적으로 살펴보았습니다. 거래소는 스왑이 현물보다 얼마나 위아래로 거래되고 있는지를 8시간 창을 통해 측정하기 시작했고, 그 격차를 암시된 베이시스로 취급하여 연간화된 비율을 역산했습니다. 그런 다음 그 비율은 다음 8시간 창의 끝에서 부과되었습니다.

"이것은 매우 중요했습니다, 왜냐하면 당신은 시장 조성자들에게 그것을 어떻게 계산할 것인지, 그것이 무엇이 될 것인지, 그리고 언제 그것을 부과할 것인지에 대한 통지를 주었기 때문입니다,"라고 Delo는 말했습니다. "왜냐하면 그것은 롱에서 숏으로 지불되었기 때문에, 스왑이 1% 프리미엄으로 거래되고 있다면, 당신은 롱에게 1%를 부과하지만 숏에게 1%를 줍니다. 그리고 즉시 시장 조성자들은 그것을 알고, 스왑을 숏하고, 그것을 현물 가격으로 다시 고정시키기 위해 들어옵니다. 그것은 동적 균형이었습니다."

이것이 바로 현재 세계의 주요 파생상품 거래소가 사용하는 펀딩 레이트 메커니즘의 본질입니다.

지배한 상품

2017년까지 BitMEX는 지구상에서 가장 유동적인 비트코인 시장이었습니다. 거래소는 하루에 30억~40억 달러를 처리하고 있었고, 영구 스왑이 그 중심에 있었습니다. 비트코인의 가격 발견은 Coinbase나 Bitstamp가 아니라 BitMEX 주문서에서 일어나고 있었습니다.

유동성의 집중은 스왑의 설계 자체의 결과였습니다. 출시되기 전에, BitMEX는 분기별, 월별, 주별, 48시간 및 24시간 계약을 동시에 운영하여 시장 조성자 자본을 여섯 가지 다른 만기로 얇게 분산시켰습니다. 스왑은 그것을 하나의 도구로 통합했습니다.

"하나의 상품을 제공함으로써, 그들은 [거래자들] 그들의 유동성을 통합할 수 있었고, 이는 더 유동적인 시장, 더 좁은 스프레드를 의미했습니다,"라고 Delo는 말했습니다.

경쟁자들은 주목했습니다. 다른 경쟁 거래소는 BitMEX FAQ의 일부를 이해하지 못한 채 문자 그대로 복사했다고 Delo는 CoinDesk에 말했습니다. 다른 사람들은 그 개념을 더 진지하게 받아들였습니다. 결국, 암호화폐의 모든 주요 거래소는 자체 영구 스왑을 제공했으며, 각각은 Delo가 그 홍콩 하이킹 트레일에서 시작한 펀딩 레이트 아키텍처를 기반으로 구축되었습니다.

"모든 다른 거래소가 스왑을 복사했다는 사실은 그것이 얼마나 큰 금융 혁신인지를 증명합니다,"라고 그는 말했습니다. "이제 그것은 연간 40조, 50조 달러의 매출을 기록합니다. 그것은 자본주의 역사상 가장 성공적인 상품 중 하나입니다."

다음은 무엇인가

BitMEX는 영구 스왑을 특허로 보호하지 않기로 결정했습니다. Delo는 그들이 그것을 고려했지만, 스타트업의 시간이 구축하는 데 더 잘 사용된다고 결정했다고 말합니다.

"우리는 작은 스타트업이었습니다,"라고 그는 말합니다. "우리는 그냥 내보내자고 생각했습니다. 좋다면 시장이 우리에게 보여줄 것입니다."

그리고 시장은 그들에게 보여주었습니다. 이제, 10년이 지난 지금, 그 제품은 전통 금융 규제 기관의 주목을 받기 시작했습니다. CFTC는 영구 스왑을 그들의 프레임워크에 포함시키기 위해 자리를 마련하고 있으며, CME가 결국 주식에 그것을 상장할 수 있다는 추측이 있습니다.

Delo에게 그 전망은 홍콩 위의 언덕에서 고객들이 사라지는 포지션에 대해 불평하는 것을 지켜보는 것에 지친 누군가가 던진 질문으로 시작된 것의 최종 검증입니다.

"저는 전통 금융이 이 금융 상품의 이점을 보게 되면, 그것이 인상적일 것이라고 생각합니다,"라고 그는 말했습니다.