상원에서 CLARITY 법안의 종결투표가 부결된 직후, SEC와 CFTC는 가상자산 시장을 위한 자체 규칙을 마련하기 위해 즉시 움직였다. 

표결 이틀 후 SEC는 주식 토큰의 발행과 거래를 허용하는 5년 면제를 공개했다. 이후 OXK는 ICE와 손잡고 뉴욕증권거래소(NYSE)에 상장된 63개 주식의 거래를 시작했으며, Securitize는 12개의 Securitize Stocks를 출시했다. 여기에는 애플, 엔비디아, 마이크로소프트가 포함된다.  

SEC는 프로젝트가 자체 토큰을 환매한다는 이유만으로 가상자산 토큰이 증권이 되는 것은 아니라는 점을 명확히 하는 지침도 발표했으며, 유동성 스테이킹 토큰은 증권이 아니라고 밝혔다. 또한 가상자산 수탁에 관한 새로운 규칙을 제안했다. 

한편 CFTC는 일부 가상자산 소프트웨어 제공업체를 등록 요건에서 면제하는 방안을 추진했다. CFTC는 새로운 ‘가상자산 시장’ 등록 범주를 제안했으며, 등록된 거래소가 레버리지 거래를 제공하도록 허용할 계획이다.

하지만 업계 일각에서는 이러한 규칙이 모래 위에 세워질 수 있다고 우려한다. TD 코웬은 기관 규칙이 “철회하기 가장 쉽다”고 경고했으며, 이는 트럼프가 임명한 위원들이 게리 겐슬러 시대의 흔적을 모두 지우면서 입증됐다.

2024년 연방대법원 판결은 기관 규칙이 법원에 의해 더 쉽게 뒤집힐 수 있다는 의미이기도 하다. 

규제기관의 규칙 제정이 얼마나 오래 유지될 수 있는지는 현재 법정에서 시험받고 있다. 한 지역 은행 단체가 가상자산 기업의 국가 신탁은행 인가 취득을 허용한 것은 권한을 넘어선 조치라며 통화감독청을 상대로 소송을 제기했다.

관련 법적 쟁점을 논의하기 위해 매거진은 D&A 파트너스의 유리 브리소프와 대화했다. 다음은 해당 대화를 편집한 내용이다. SEC 의장 폴 앳킨스는 CLARITY 법안 표결이 부결된 뒤 의회가 규칙을 만들지 않았기 때문에 기관이 규칙을 발표한다고 말했다. SEC와 같은 기관은 규칙을 만들어야 하는 것인가, 아니면 이미 존재하는 규칙을 해석하기만 해야 하는 것인가?

매거진:

브리소프: 기관은 규칙을 만들어야 합니다. 기관에는 1934년 증권거래법에 따른 이러한 권한이 있습니다. SEC는 1920년대 말 미국 시장의 대규모 붕괴를 계기로 설립됐습니다. 설립 당시부터 SEC는 법률이 어떻게 적용돼야 하는지에 관한 규칙과 규정을 만들 권한을 갖고 있었습니다. 미국의 법률 체계는 틀과 같은 일반 규칙을 만든 뒤, 이 규정을 감독하는 감시기관을 두는 방식으로 작동합니다.

이처럼 설립된 데에는 이유가 있었습니다. 예를 들어 블록체인 토큰이 등장했을 때 미국 법률이 새로운 기술을 수용할 수 있도록 하기 위해서였습니다. 이것이 바로 위원회가 오랫동안 해온 일이며, 이는 분명 위원회의 권한에 속합니다.

매거진: 이전 행정부가 임명한 SEC와는 정반대의 방식으로 규칙을 해석할 수 있습니까?

브리소프: 그렇게 할 만한 이유가 있어야 합니다. 이론적으로는 그렇게 할 수 있지만, 모든 것은 법률 체계의 형성 범위 안에서 이뤄져야 합니다. 게리 겐슬러 재임 시절 위원회는 이러한 규칙을 토큰에 적용하려 했습니다. 하지만 여전히 모호성이 남아 있었기 때문에 실패했고, 많은 기업이 미국 시장을 영구히 떠났습니다.

이는 새 위원회가 이러한 규칙을 감독하고 이렇게 말할 수 있는 계기입니다. “시도는 해봤지만, 작동하지 않는다는 것을 알 수 있습니다. 그러니 우리만의 규칙을 제시하겠습니다.” 그러나 규칙을 제시할 권한에는 한계가 있습니다. 기업에 감당할 수 없는 경제적 부담을 지우는 규정이나 터무니없는 규정을 제시한다면, 기업이나 피해를 입은 당사자가 법원에서 해당 규정에 이의를 제기하며 “SEC가 해온 일이 시장에 피해를 주고 있기 때문에 우리는 이를 받아들일 수 없습니다”라고 말할 수 있도록 하는 법률도 있습니다.

2011년에는 SEC가 위임장을 통한 주주 투표 방식에 관한 새로운 규칙을 적용한 사건이 있었습니다. 재계는 “터무니없고 부담스러우며, 우리는 이를 원하지 않는다”고 말했습니다. Business Roundtable 대 SEC 사건이 있었고, [기업 측이] 승소했습니다.

매거진: 연방대법원의 셰브론 판결은 무엇이며, 2024년 이 판결이 뒤집힌 것이 SEC와 CFTC 같은 기관의 규칙 제정에 관한 소송에 어떤 영향을 미칩니까?

브리소프: 셰브론은 1984년에 나온 유명한 사건입니다. 법원은 기본적으로 법률이 모호하거나 법 조문에 불확실성과 애매함이 있다면, 기관의 해석을 법으로 봐야 한다고 말했습니다. 2024년 6월에는 셰브론 판례를 뒤집은 새로운 선례인 로퍼 브라이트 판결이 나왔습니다. 이제는 반드시 그럴 필요가 없다는 의미입니다. 물론 [SEC는] 강력한 권위자입니다. SEC보다 증권법을 더 잘 아는 곳이 어디 있겠습니까? 하지만 법원은 스스로 판단해 하위 사건을 직접 적용해야 합니다.

매거진: 그렇다면 SEC의 규칙이 뒤집힐 가능성이 더 커진다는 뜻인가요?

브리소프: 일부 사건에서는 법원이 다른 결론을 내릴 수 있습니다.

그저 와서 “이 규정이 마음에 들지 않는다”고 말할 수는 없습니다. 예를 들어 미국의 전통적인 브로커-딜러이거나 전통적인 투자시장 참여자로서 “보십시오, 이 새로운 규정 때문에 제가 피해를 보고 있습니다”라고 말한다면, 충분한 조사가 이뤄지지 않았고, 해당 규정이 사업에 부담을 주며, 미국 시장에 이롭지 않다는 점을 입증할 수 있어야 합니다. 피해와 조사 부족을 입증하면 법원은 이 규정을 무효화할 수 있습니다.

제가 알기로 폴 앳킨스와 SEC는 많은 가상자산 기업 및 벤처캐피털 업체와 협의해 왔습니다. 그들은 조사를 진행해 왔으므로, 하루 만에 갑자기 만들어낸 것이 아닙니다.

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매거진: SEC와 CFTC의 규칙이 향후 2년 동안 유지되고, 기업들이 새로운 규칙에 근거한 토큰화된 주식 인프라에 많은 자금을 투자한다고 가정해 보겠습니다. 새로운 SEC가 일방적으로 규칙을 되돌릴 수 있습니까, 아니면 기존 해석을 바탕으로 구축된 기업들을 고려해야 합니까?

브리소프: 고려해야 합니다. 미국 시장이 성장하고 이 규제의 혜택을 받을 가능성이 있다면, 기관이나 법원은 이를 단순히 뒤집을 수 없습니다. 기관이나 법원이 거치는 사고 과정은 동일합니다. 이를 IRAC라고 합니다. 쟁점(issue), 규칙(rule), 분석(analysis), 결론(conclusion)입니다. 이해하기 쉽고 투명한 논리를 적용해야 합니다.

그들은 단순히 마음에 들지 않는다고 말할 수 없습니다. 설명해야 합니다. 이를 뒷받침할 경제적 배경을 제시해야 합니다. 연구 결과를 제시하고, 그것이 불충분하다는 점을 입증해야 합니다. 그래야만 다른 결론에 도달할 수 있습니다.

논의를 위해 폴 앳킨스가 하우이 테스트를 싫어하고 이를 그냥 폐기하고 싶어 했다고 가정해 봅시다. 하지만 그렇게 할 수는 없습니다. 그는 모든 메모에서 하우이 판례가 여전히 작동하며 미국에서 여전히 유효한 규제라고 거듭 강조합니다. 다만 이 사건과 저 사건에서는 이를 다르게 해석할 수 있고, 이것이 우리의 논리라고 설명합니다. 이것이 우리가 그렇게 할 수 있게 하는 근거이며, 그는 이를 투명하게 설명합니다. 

매거진: SEC는 수년간 혁신 면제 조항을 검토해 온 것으로 보입니다. 그런데 최근 SEC는 암호화폐 기업이 자체 토큰을 환매하더라도 상품형 토큰이 증권이 되는 것은 아니라는 내용의 FAQ를 내놓았습니다. SEC의 FAQ를 근거로 토큰 환매 계획을 시작해도 안전하고 확신을 가질 수 있을까요?

브리소프: 그 내용을 따르고, 무엇을 말하는지 아는 사람들이 만든 것이라면 아마 문제가 없을 것입니다. 하지만 이는 법률이 아닙니다. FAQ는 매뉴얼과 같습니다. 직원들에게조차 어떤 권한도 없습니다.

매거진: 그렇다면 FAQ는 규칙을 바꿨다는 말이 아니라, 규칙이 무엇인지 설명하는 것뿐인가요?

브리소프: 대학의 판례집 같은 추가 설명일 뿐입니다. 직원용 메모입니다. 직원들이 어떻게 업무를 처리하고 이를 어떻게 이해해야 하는지 설명하는 매뉴얼이죠. 이런 문서는 꽤 자주 다시 작성합니다.

매거진: a16z의 법률 고문이 막대한 허점을 남겼다고 지적한 뒤 일주일 만에 FAQ를 다시 작성했습니다.

브리소프: 맞습니다. 그렇게 해야 합니다. 이는 규제나 법률이 아니므로 매주 바꿀 수 있습니다.

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