대부분의 사람들에게 암호화폐 가격이 어떻게 설정되는지 물어보면, 그들은 현물 거래를 설명할 것입니다: 구매자와 판매자가 거래소에서 만나고 마지막 거래가 가격을 인쇄합니다. 그러나 비트코인, 이더 및 더 넓은 암호화폐 시장에 관해서는 수년 동안 실제로 그렇게 작동하지 않았습니다.

영구 선물, 또는 줄여서 '퍼프'라고도 불리는 영구 스왑은 만료되지 않는 레버리지 친화적인 계약이며, 현재 모든 암호화폐 선물 거래량의 약 93%를 차지하고 있으며, 일일 퍼프 거래량은 그 아래의 현물 시장보다 더 큰 경우가 많습니다.

전통적인 선물 계약은 만기일이 있으며, 이는 만기 시점에 그 가격이 추적하는 기초 자산의 현물 가격과 일치해야 합니다. 그러나 영구 계약은 그러한 날짜가 없으며 무기한 보유할 수 있습니다 (일일로 변동하는 '펀딩 비율'이라는 비용을 지불함으로써).

시장 미세 구조 연구는 비트코인 가격이 처음으로 "발견"되는 장소, 즉 새로운 정보가 시장에 들어오는 장소를 묻고 있습니다. 그 답은 반복적으로 파생상품을 가리키고 있습니다.

Carol Alexander와 공동 저자들이 작성한 연구는 비규제된 장소에서의 영구 스왑이 비트코인 가격 발견을 위한 가장 강력한 도구임을 발견했으며, 규제된 선물과 미국 현물 거래소는 이러한 움직임에 반응할 뿐 선도하지 않는다고 밝혔습니다.

다른 연구들은 Binance의 영구 시장이 파편화된 암호화폐 환경에서 가격 형성의 주요 원천임을 확인했습니다.

그러나 증거는 결론적이지 않으며, 일부 연구는 특정 주파수나 스트레스 상황에서 여전히 현물이 선도한다고 발견했습니다. 그러나 지난 몇 년간의 문헌 방향은 파생상품 시장이 가격이 형성되는 장소라는 방향으로 나아가고 있습니다.

“역사적으로, 우리는 주로 약세장 가격 랠리 동안 퍼프가 선도하는 것을 보았습니다,”라고 CryptoQuant의 연구 책임자인 Julio Moreno는 CoinDesk에 말했습니다. “예를 들어, 비트코인 퍼프 수요 성장(차트의 파란색 막대)은 2026년 1월과 4월-5월의 가격 랠리를 이끌었습니다.”

“이 기간 동안 현물 수요는 축소되고 있었지만, 퍼프 수요는 확장되었으며, 따라서 현물 시장에서 수요가 축소되고 있음에도 불구하고 영구 선물 시장이 가격을 선도했습니다,”라고 그는 말했습니다.

이제 다시 펀딩 비율로 돌아갑니다. 영구 계약은 결코 정산되지 않기 때문에, 전통적인 선물의 만기일이 하는 것처럼 그 가격을 현물로 되돌릴 수 있는 것은 없습니다. 대신, 몇 시간마다 거래의 한쪽이 붐비면 다른 쪽에 비용을 지불합니다.

퍼프가 현물보다 높게 거래될 때, 롱 포지션을 가진 거래자들(또는 높은 가격을 기대하는 사람들)은 숏 포지션을 가진 사람들(낮은 가격을 기대하는 사람들)에게 비용을 지불하며, 이는 계약을 기초 가격 쪽으로 밀어냅니다.

펀딩 비율은 계약을 고정시키는 앵커이자 감정의 실시간 판독기이기 때문에, 일부 거래자들은 가격만큼이나 그것을 주의 깊게 관찰합니다.

"우리는 실제로 100명 이상의 거래자들을 조사했습니다,"라고 온체인 거래 플랫폼 Grvt의 공동 창립자인 홍예는 CoinDesk에 말했습니다. "실제로 우리에게 진정한 확신을 가지고 있는 포지션을 유지하는 거래자들은 해석할 또 다른 데이터 포인트가 아니라 예측 가능성을 원합니다."

“몇 주 동안 방향성 포지션을 유지하고 있다면, 펀딩은 시장에 대해 새로운 것을 말해주지 않으며, 당신이 옳기를 기다리는 동안 당신의 손익에 영향을 미칠 뿐입니다. 이것이 우리 사용자가 우리에게 솔직하게 설명하는 방식이지, '시장이 나에게 무엇을 말하고 있는가'가 아닙니다,”라고 홍예는 덧붙였습니다.

SpaceX의 사례

이 모든 것은 현물 시장이 존재할 필요가 없습니다. 그리고 5월과 6월 약 3주 동안, 세계에서 가장 주목받는 시장 중 하나는 공개 주식을 한 번도 판매한 적이 없는 회사가 암호화폐 레일에서 운영되고 있었습니다.

Elon Musk가 소유한 SpaceX는 기록적인 750억 달러의 IPO를 주당 135달러에 가격을 매겼고, 6월 12일 나스닥에서 거래를 시작했습니다. 그 이전에 Binance, Coinbase, Hyperliquid 등에서 이미 회사에 대한 노출을 사전 IPO 영구 선물, 즉 주가가 아닌 암시된 평가를 추적하도록 구조화된 계약을 통해 사고팔고 있었습니다.

최초의 움직임은 온체인 파생상품 거래소인 Hyperliquid에서 5월 18일에 합성 SpaceX 영구 계약이 시작되면서 이루어졌습니다. Binance는 5월 21일에 자체 SpaceX 시장을 열었고, Coinbase는 6월 4일에 뒤따랐으며, BitMEX, Bitget, OKX는 나중에 자체 계약을 추가했습니다.

가장 놀라운 점은 그들의 정확성이 테스트될 수 있는 유일한 순간에 얼마나 정확했는가입니다. SpaceX가 상장되기 전날 밤, Hyperliquid와 Binance의 영구 계약은 주당 약 170달러에 해당하는 가격을 인용하고 있었으며, 이는 인수자들이 설정한 135달러보다 훨씬 높았습니다.

다음 날 SPCX는 개장하여 176달러 이상의 일중 최고가로 상승했고, 첫 세션을 161달러에 마감하며 19% 상승했습니다. 주식은 거의 정확히 퍼프가 설정한 곳에 인쇄되었고, 레버리지를 찾는 소매 거래자들이 지배하는 시장은 은행들이 몇 달 동안 가격을 설정하는 것보다 첫날 수요를 더 정확하게 읽었습니다.

그 차이는 또한 돈이 있는 곳이었습니다. 영구 시장은 SpaceX를 135달러의 IPO 가격보다 훨씬 높게 가격을 매겼기 때문에, 거래자들은 상장 전 계약을 구매하고 두 가격이 만날 것이라고 베팅할 수 있었습니다. 이러한 계약 중 모든 계약은 주식이 거래를 시작하는 순간 SpaceX의 실제 주가로 자동으로 전환되도록 설계되었기 때문에, 퍼프와 최종 개장 가격 사이의 차이는 스스로 닫힐 것입니다. 이미 IPO가 4배 초과 신청된 상황에서 방향은 거의 의심의 여지가 없었고, 상장 전 창구가 거래를 할 수 있는 유일한 장소였습니다.

그 후 현실은 그것을 예측한 시장에 따라잡았습니다. SPCX는 6월 최고점에서 40% 이상 하락했으며, 135달러의 IPO 가격에서 출판 시점에 약 115달러로 떨어졌습니다.

그 이유는 퍼프가 결코 가격을 매길 수 없었던 공급입니다. SpaceX의 주식 중 일부만 IPO에서 판매되었으며, 8월 6일경부터 약 9억 주의 잠금 해제된 내부자 주식이 판매 가능해졌습니다.

SpaceX가 극단적으로 보여준 것은 연구가 이미 일반적인 암호화폐 거래에서 사실이라고 말하는 것입니다 — 파생상품 시장이 점점 더 가격이 발견되는 곳이라는 것입니다. 현물은 뒤따릅니다.

퍼프는 수요를 가격에 반영하는 데 뛰어나고 공급에는 눈이 멀어 있으며, 이는 비트코인 랠리나 급락이 현물에 도달하기 전에 펀딩 비율에서 시작될 때마다 기억할 가치가 있습니다.