• 비트코인은 2026년에 10일의 3시그마 거래일을 기록했으며, 이는 2018년 약세장에서의 8일을 초과하는 수치로, 연간 변동성이 84%에서 약 46%로 감소했음에도 불구하고 발생했다.
• 극단적인 움직임의 빈도는 최근 변동성에 크게 의존하는 표준 VaR 모델이 비트코인의 꼬리 위험을 과소평가하고 지나치게 큰 포트폴리오 할당을 부추길 수 있음을 시사한다.
• 거시경제 충격과 과밀한 파생상품 거래는 갑작스러운 가격 변동을 증폭시킬 수 있지만, 더 깊은 유동성, 강력한 위험 관리 및 더 큰 기관 참여가 시장이 이를 흡수하도록 도왔다.

비트코인은 올해 2018년 약세장보다 더 비정상적으로 큰 가격 변동을 경험하고 있으며, 이는 전반적인 변동성이 급격히 감소했음에도 불구하고 표준 위험 모델에 의존하는 사람들에게는 도전 과제가 된다.

코인데스크 분석에 따르면, 최대 암호화폐는 2026년에 최근 거래 패턴에서 최소 3표준편차 이상 가격이 움직인 날이 10일 기록되었다. 이는 비트코인이 73%의 가치를 잃은 2018년 동안 기록된 8일보다 많은 수치이다.

트레이더들은 이러한 비정상적으로 큰 움직임을 자산의 가격이 일반적인 행동에서 얼마나 벗어나는지를 측정하는 '시그마'로 측정한다. 이를 정량화하기 위해 코인데스크는 각 날의 가격 움직임을 비트코인의 30일 실현 변동성과 비교했으며, 이는 지난 달 동안 매일 가격이 얼마나 움직였는지를 측정한다. 그 양의 최소 3배 이상 움직인 날은 '3시그마' 날로 간주되었다.

정상적인 종 모양의 분포에서는 약 95%의 움직임이 2시그마 내에, 99.7%가 3시그마 내에 해당한다. 이는 3시그마 움직임이 드물다는 것을 의미하며, 트레이더들이 이를 과도한 변동을 표시하기 위해 사용하는 이유이다. 높은 수치는 자산이 갑작스러운 충격에 취약하다는 것을 나타내며, 전체 변동성이 감소하고 있더라도 그렇다.

이 발견은 비트코인이 수년간 진정되었지만 여전히 과도한 날이 있으며, 올해는 2018년보다 더 자주 발생했음을 시사한다. 이는 비트코인이 최근 변동성에 비해 더 비정상적으로 큰 움직임을 경험하고 있음을 의미하며, 움직임 자체는 작아졌지만 말이다. 비트코인의 연간 변동성은 올해 약 46%로, 2018년의 84%와 비교되며, 3시그마 움직임은 약 7%로 평균되며, 8년 전의 약 10%에서 감소했다.

"비트코인은 여전히 긴 조용한 기간을 거친 후 급격한 재가격 조정을 겪으며, 이는 변하지 않았다. 시장은 더 많은 기관, ETF 및 훨씬 더 깊은 유동성으로 성숙했으며, 평균적인 날은 더 조용해졌다. 그러나 충격은 사라지지 않았다: 거시, 레버리지, 포지셔닝,"이라고 Paradigm의 EMEA 책임자인 Nicolas Quatravaux가 말했다.

이 대조는 다른 변동성이 큰 자산과 비교할 때도 눈에 띈다. 2024년 이후로 비트코인은 Nvidia와 거의 동일한 약 47%의 변동성을 보였지만, 그 기간 동안 26일의 3시그마 날을 기록했으며, Nvidia는 8일을 기록했다. S&P 500은 16일, 금은 12일을 기록했다.

변동성 감소가 위험 모델을 오도할 수 있는 이유

극단적인 움직임의 지속은 비트코인을 보유할 양을 결정하기 위해 변동성 기반 위험 모델을 사용하는 투자자들에게 도전 과제를 제기한다.

널리 사용되는 지표 중 하나는 VaR(Value-at-Risk)로, 이는 나쁜 날에 포트폴리오가 얼마나 손실을 볼 수 있는지를 추정한다. 일부 VaR 모델은 최근 가격 변동에 크게 의존하며, 이는 조용한 거래가 오래 지속되면 자산이 덜 위험해 보이게 만들 수 있다.

비트코인의 30일, 90일, 180일 변동성 감소는 따라서 투자자들이 노출을 늘리도록 부추길 수 있다. 그러나 모델이 어떻게 구성되었는지에 따라, 그 겉보기 위험 감소가 비정상적으로 큰 손실의 가능성을 완전히 포착하지 못할 수 있다.

또한 손실 임계값을 추정하지만, 그 임계값을 넘어 손실이 얼마나 심각해질 수 있는지는 투자자에게 알려주지 않는다. 이는 꼬리 위험으로 알려져 있으며, 이는 자산의 정상적인 거래 패턴을 벗어나는 드물지만 비정상적으로 큰 손실의 가능성을 의미한다. 비트코인의 반복적인 3시그마 움직임은 일일 변동성이 감소하더라도 투자자들이 이러한 극단적인 결과를 고려해야 하는 이유를 보여준다.

"표준 VaR 측정은 전체 꼬리 위험을 제대로 평가하지 않으며, 이것이 산업이 꼬리 위험을 고려하는 Expected Shortfall 및 유사한 측정으로 이동하는 주요 이유 중 하나입니다,"라고 암호화폐 옵션 거래소 Deribit의 CEO인 Luuk Strijers가 말했다.

Expected Shortfall은 손실이 얼마나 나쁜지를 최악의 날에 평가하며, 얼마나 자주 발생하는지를 평가하지 않는다. VaR만으로는 불가능한 이 방법론은 투자자들이 극단적인 손실이 얼마나 파괴적일 수 있는지를 평가하는 데 도움을 준다.

"포트폴리오 목표에 꼬리 위험이 고려되지 않으면, 조용한 비트코인은 포트폴리오에 더 넓은 할당을 장려하며, 갑작스러운 점프가 포트폴리오에 더 큰 영향을 미치게 됩니다,"라고 Strijers가 말했다.

그는 이러한 3시그마 위험을 비트코인 옵션으로 헤지할 수 있다고 덧붙였다.

갑작스러운 변동이 계속되는 이유

시장 참가자들은 예측할 수 없는 거시경제 충격과 고레버리지 옵션 포지셔닝의 변동성 혼합을 이러한 높은 VaR 날의 이중 동력으로 지목한다.

Paradigm의 Quatravaux는 올해가 좋은 예라고 말했다.

"느린 시작이었고, 자금이 기술주로 이동하면서 DeFi 해킹이 연속적으로 발생해 사람들이 수익을 위해 변동성 매도 및 구조화 상품으로 이동했습니다. 그런 다음 트럼프, 이란 전쟁, 연준이 등장하고, 모두가 변동성 매도에 포지셔닝되어 있을 때, 한 가지 헤드라인만으로도 과도한 날을 만들어낼 수 있습니다,"라고 그는 말했다.

본질적으로, 트레이더들이 가격이 비교적 안정적으로 유지될 것이라고 베팅할 때 위험이 쌓인다. 그 포지셔닝은 옵션을 매도(숏)하는 것을 포함하며, 이는 큰 가격 변동에 대한 보험을 제공하며, 프리미엄을 얻기 위한 것이다.

이러한 전략은 시장이 조용할 때는 효과적이다. 그러나 거시경제 헤드라인이 타격을 주고, 가격이 갑자기 극단적인 변동에 직면할 때, 그 매도자들은 잘못된 쪽에 놓이게 되며, 그들의 커버를 위한 급박한 움직임이 움직임을 충격으로 바꿀 수 있다.

SEC 등록 투자 자문사인 Two Prime의 공동 창립자이자 CEO인 Alexander S. Blume은 콜 오버라이팅이라는 거래의 특히 인기 있는 버전을 지적했다. 투자자들은 이미 소유한 비트코인에 대한 콜 옵션을 매도하며, 콜 옵션을 매도하여 꾸준한 수익을 얻는 대신 일부 상승을 포기한다.

"전체적으로 변동성이 완화되었음에도 불구하고, 파생상품 시장 포지셔닝의 급증은 여전히 큰 움직임이 자주 발생할 수 있도록 합니다. 현재 콜 오버라이팅은 매우 혼잡한 거래입니다. 지난달과 같은 상승이 발생하면, 이는 움직임을 증폭시키는 숏 스퀴즈를 만듭니다,"라고 Blume이 말했다.

더 탄력적인 시장?

좋은 소식은 시장이 이러한 충격을 이전보다 더 잘 흡수하고 있다는 것이다.

9월 21일, 비트코인의 최신 3시그마 점프가 발생한 날, Paradigm은 기록적인 67억 달러의 옵션 거래를 촉진했다.

"이번에는 어떤 데스크가 큰 타격을 입었다는 소식을 듣거나 보지 못했습니다,"라고 Quatravaux가 말했다.

"참가자들은 몇 년 전보다 훨씬 더 정교해졌으며, 위험 관리가 크게 개선되었고, 시장에는 더 많은 기관 자금이 들어와 있어, 힘든 달은 여전히 힘든 달로 남습니다,"라고 그는 말했다.

이러한 야생 변동이 멈출 것이라고 기대하지 마십시오.

"그들은 계속될 것입니다. 10년간의 데이터는 시장이 성숙해짐에 따라 이러한 날들이 사라지지 않았음을 보여줍니다. 거시경제 충격은 어디에도 가지 않기 때문입니다,"라고 Quatravaux가 말했다.